来源：郭磊宏观茶座，作者：方正证券首席宏观分析师郭磊

 

我们研究了2006年以来中国几轮房地产小周期的进程，这些周期中蕴含着一些基本规律：

 

第一，房地产销售脉冲往往伴随利率周期的刺激。2008年四季度、2012年二季度，2014年四季度（本轮）开始的几轮销售脉冲，都是伴随着降息周期的驱动。

 

第二，几乎每轮强销售脉冲背后都有政策的推波助澜。2008年四季度开始的那轮周期包括7折利率、两成首付、下调契税等一系列政策刺激；2012年是四大行松绑首套房贷利率；2014年四季度以来这轮脉冲则包括"930"、"330"，以及今年初契税营业税新政的推动。

 

第三，政策紧急刹车调控一般都会有效果。不要认为政策调控会没效果，从历史经验看，基本上每轮调控政策开始之后的2-3个月之内，销售增速都会开始一轮趋势性下行。

 

第四，工业表现（发电量）滞后于地产销售脉冲3-6个月左右。从经验上来说，地产销售增速上升和下降将滞后带来地产新开工和投资的回升和回落，以及工业表现的回升及回落。

 

第五，价格同比一般滞后于销量拐点，但基本同趋势变化。从70个城市价格和高频价格数据来看，地产价格涨幅一般与销量同趋势，在大部分周期中略有滞后。

 

关于本轮地产周期，目前的基本状况是：

 

第一，目前处于一轮降息周期的末端，从当前经济和通胀状况来看，降息空间已支取完毕。2014年11月-2015年10月的这轮降息周期应该基本上已经结束，在经济停止快速下行、通胀率已经抬升的背景下，后续再度降息可能性比较低。

 

第二，这轮销售脉冲已持续13个月，已基本持平于历轮脉冲强度。2012年的销售脉冲大约11个月；2008年开始的销售脉冲大约13个月，本轮也已大体持续13个月（包含2014年四季度的短暂回落），时间上已大体差不多。

 

第三， 政策风向确认已经变化。人民日报《中国经济不需要地产投机客》标志着政策已经转向，上海、深圳、南京、武汉等城市不同力度的调控措施已经出台。

 

第四，政策非全国性收紧，目前部分二线至三四线城市还处于“房地产去库存”的影响之下。由于这次政策风险转变比较快，涨幅过高的城市和部分库存压力较大的城市因地制宜、因城施策的政策特征比较明显，部分城市仍处于前期刺激政策的影响之下，甚至可能仍会有区域性去库存政策出台。

 

第五，政策重点在需求端限制，在信贷、利率、土地供应等方面均尚无强力度政策。目前的调控政策依然是力度适中的（按我们地产组的判断是“时点与力度耐人寻味，呵护与调控左右为难”），在信贷、土地供应方面仍未有实质性政策出台。

 

我们的整体判断是：

 

1. 本轮地产销售脉冲的顶点已经出现，4月开始销售增速将逐步回落，但全国数据的断崖式跌落不会出现。我们判断3月的销售增速（商品房销售增速口径35%以上，30大城市地产销售增速70%以上）将是本轮周期的一个顶部，此后将逐步回落。参考前几轮调控，预计上海、深圳的地产成交在未来几个月内可能会比3月高点下降30-50%，30大城市月均销售面积将回落至50-70万平。

 

2. 地产销售价格将出现回调。按以往经验，在调控措施落地后，二手房交易量回落将比较明显，价格也将伴随着这一过程出现回调。而本轮周期存在2016年2月之后的一轮跃升，预期并不稳定，价格回调趋势可能更为明显。以上海为例，外环价格回落幅度可能平均会在20%左右，中环将在10%以上。深圳房价调整将略大于这一幅度。

 

3. 新开工增速将较1-2月回落，但未来两个季度内可能仍大于去年四季度增速，地产投资增速仍将继续小幅度修复。由于目前的调控仍是在部分一线城市，并不会从根本上否定本轮地产小周期见底之后的一轮供给修复；我们判断后续新开工将从1-2月的高位回落至低个位数，但仍高于去年四季度-14%左右的增速平台。

 

4. 这轮工业增加值的的修复不会为地产调控阻挡，但3季度后的复苏斜率可能将更平缓。本轮经济企稳复苏存在三个推动因素：一是这轮已达13个月的地产销售脉冲；二是上升的基建资产投资（1-2月本年新开工计划总投资额增速达41%）；三是随着通缩（CRB指数和PPI）触底和补库存开始将会出现修复的制造业投资。从积极意义上说，房地产调控开始得早，杠杆化得到控制，后续严重泡沫化导致系统性风险的概率低。我们判断3月开始的工业增加值回升将不会逆转，二季度经济数据将逐步回升，我们仍对本轮库存周期持积极判断。但从经验规律看，工业表现会滞后表现地产系回落的影响，力度略超预期的地产调控会导致3季度后的复苏斜率更为平缓。